Методы анализа ликвидности на денежном

сследовани¤ в области финансовой стабильности приобрели особое значение в св¤зи с кризисными ¤влени¤ми 2007-2009 гг., которые вы¤вили новые проблемы и взаимосв¤зи между финансовой стабильностью и макроэкономическими категори¤ми. ƒинамика показателей денежного рынка непосредственно вли¤ет на стабильность финансовой системы и всего финансового рынка, а также на макроэкономические категории, такие как спрос и предложение на деньги. ћониторинг ликвидности во всех сегментах денежного рынка позвол¤ет следить за финансовой стабильностью и воврем¤ отслеживать возникновение шоков ликвидности. ѕоказатели и инструменты ”ровень ликвидности на денежном рынке анализируетс¤ различными участниками рынка, однако наиболее детальным и оперативным ¤вл¤етс¤ мониторинг, проводимый представител¤ми монетарной власти — центральными банками и аналогичными институтами. —реди показателей, вз¤тых за основу оценки ликвидности, — ставки на межбанковском рынке (по кредитам в различной валюте и с различной дюрацией, от внутридневных и овернайтов до 3 и более мес¤цев); курсы государственных и/или корпоративных облигаций (с различной дюрацией); курсы низкорисковых и высокорисковых активов; курсы национальной и иностранных валют; объемы торгов на различных сегментах денежного рынка. ќдин из традиционных инструментов анализа ситуации на денежном рынке — крива¤ доходности. ќна используетс¤ в качестве своеобразного сигнала, индикатора ликвидности и позвол¤ет сопоставить доходность государственных облигаций со сроками. ≈ще в 1996 г. было выдвинуто предположение о том, что кривые доходности можно использовать дл¤ прогнозировани¤ рецессий. —уществует четыре основных типа кривых доходности: стандартна¤, плоска¤, смешанна¤ (надломленна¤) и инверсированна¤. —тандартна¤ крива¤ означает, что доходность возрастает с увеличением срока, а инверсированна¤, напротив, свидетельствует о снижении доходности при увеличении срока. —праведливо предположение, что в кризисные периоды доходность по государственным долговым ценным бумагам с дюрацией 1 год будет выше, чем доходность по аналогичным бумагам с дюрацией 5 лет. ѕримечательно, что принцип кривых доходностей можно примен¤ть и на межбанковском рынке, так как в периоды дефицита ликвидности спрос на финансирование резко смещаетс¤ в сторону краткосрочных кредитов. »спользование спрэдов  роме кривых доходности в инструментарий современных методов анализа ликвидности на денежном рынке также входит использование спрэдов и вола-тильности (отклонение от средних значений) и графический анализ. I 50 I ЅјЌ ќ¬— ќ≈ ƒ≈Ћќ є1 2010 »спользование спрэдов позвол¤ет рассматривать различи¤ в динамике выбранных показателей. ѕри этом подбираютс¤ показатели различных сегментов денежного рынка, имеющих обратную взаимосв¤зь (т.е. при росте одного фиксируетс¤ снижение другого и наоборот). ≈сли имеютс¤ показатели такого рода, анализ с использованием спрэдов вы¤вл¤ет разностороннюю картину ликвидности, использу¤ минимум два измерени¤ денежного рынка, например схожие по архитектуре спрэды TED и OIS. –ассмотрим их подробнее. —прэд TED в современной трактовке представл¤ет собой разницу между ставками по 3-мес¤чным государственным облигаци¤м —Ўј Treasuries и ставкой по 3-мес¤чным кредитам LIBOR в долларах (ранее использовались 3-мес¤чные контракты на Treasuries и котировки EUR/USD). ¬ данном случае государственные облигации используютс¤ в качестве низкорискового актива, тогда как ставка на межбанковском рынке по кредитам в долларах ассоциируетс¤ с более высоким уровнем риска. »так, 3-мес¤чный период — наиболее оптимальный период дл¤ отображени¤ контраста между активами и финансированием. ќценка динамики по TED происходит следующим образом: рост спрэда оцениваетс¤ как негативна¤ динамика характеристик денежного рынка, а снижение свидетельствует о благопри¤тной ситуации с ликвидностью и о финансовой стабильности. јналогично оцениваетс¤ и динамика спрэда OIS, но в его основе вместо облигаций используетс¤ своп по процентным ставкам. —воп ¤вл¤етс¤ производным финансовым инструментом, подразумевающим контракт на обмен не суммой средств, а денежными потоками, наход¤щимис¤ в зависимости от данной суммы и от установленных в контракте факторов, в число которых могут входить и курсы валют. —воп по процентным ставкам впервые был использован в 1982 г. Overnight Indexed Swap — это своп, в котором денежный поток зависит от официального индекса кредитов Ђовернайтї. ѕоскольку в контактах своп передача самой суммы не подразумеваетс¤, он ¤вл¤етс¤ одним из видов низкорисковых активов. Ќесмотр¤ на то, что больша¤ часть свопов тор гуетс¤ на внебиржевом рынке, данный инструмент при сравнении с динамикой ставок на межбанковском рынке позвол¤ет получить адекватное отображение ситуации на денежном рынке. ќценка волатильности ¬олатильность ставок на межбанковском рынке непосредственно св¤зана со спросом и с предложением на денежные средства в банковской системе. ƒисбаланс спроса и предложени¤ приводит к резким колебани¤м ставок и изменению ликвидности. ќдним из консервативных показателей, примен¤емых при оценке волатильности, ¤вл¤етс¤ среднее квадратическое отклонение (— ќ), которое в западной литературе именуетс¤ стандартным отклонением. ѕрименение — ќ (оно может сочетатьс¤ с графическим анализом) позвол¤ет увидеть не только экстремальные значени¤, но и получить визуальную оценку волатильности и отклонений от среднего показател¤ на денежном и, в частности, на межбанковском рынке. ѕри графическом анализе производитс¤ визуальна¤ оценка, при которой особое внимание обращаетс¤ на пики, отображающие ситуации дефицита или шока ликвидности. »х на графиках определить значительно легче, однако полной картины данный способ может и не дать. ƒобавим, что высокие значени¤ и резкие колебани¤ свидетельствуют о безусловной потере финансовой стабильности. ¬ отличие от графического анализа, двухмерные спрэды и детальный анализ одного из индикаторов вы¤вл¤ют оперативные данные об уровне ликвидности на денежном рынке, которые необходимы не только монетарным власт¤м, но и всем остальным участникам финансового рынка дл¤ прин¤ти¤ тех или иных решений. яркой иллюстрацией эффективности использовани¤ спрэдов при оценке ликвидности на денежном рынке стал период сент¤бр¤-декабр¤ 2008 г. (рис. 1). ƒинамика спрэда TED продемонстрировала тогда резкий рост на фоне череды негативных экономических отчетов и финансовых банкротств. Ўоки ликвидности вызвали кризис недовери¤ и волатильный рост є1 2010 ЅјЌ ќ¬— ќ≈ ƒ≈Ћќ I 51 ставок на межбанковских рынках, падение цен на активы и панику на торговых площадках.  ачественные изменени¤ произошли на межбанковском рынке по кредитам в долларах: премии ликвидности сместились в сторону краткосрочных кредитов, которые стали дороже долгосрочных. ќтрицательные значени¤ спрэда между ставками по 3-мес¤чным и 1-дневным кредитам свидетельствуют об инверсии ставок в пользу краткосрочных кредитов по причине дефицита ликвидности на межбанковском рынке. јдаптаци¤ методик к российским показател¤м јдаптаци¤ иностранных методик к российским показател¤м требует корректировок. Ќо прежде необходимо указать две важные особенности российского денежного рынка: узкий перечень видов государственных облигаций и их незначительную роль в регулировании ликвидности на денежном рынке. Ќаша задача — найти аналог TED и OIS, с помощью методики спрэдов определить состо¤ние ликвидности на российском межбанковском рынке и ее волатиль-ность, выработать рекомендации по оперативному анализу ликвидности на денежном рынке. јналог спрэда TED в российских услови¤х можно построить, использу¤ в качестве индикаторов динамику ставок MIACR по 6-мес¤чным кредитам и ставку доходности облигаций Ѕанка –оссии (ќЅ–) с минимальной дюрацией 181 день. јнализ данных показывает, что динамика TED и спрэда MIACR-ќЅ– (см. рис. 1) очень схожа: например, в сент¤бре-но¤бре 2008 г. спрэд рос в св¤зи с падением цен на активы и повышением ставок на межбанковском рынке (рис. 2). «а 2008 г. спрэд между ставками MIACR по 3-мес¤чным и 1-дневным кредитам 6 раз переходил (рис. 3) в отрицательную зону (красные точки). Ето говорит об инверсии ставок в пользу краткосрочных кредитов — аналогично ситуации на мировом межбанковском рынке. ѕримечательно, что в 2009 г. инверси¤ была менее очевидной. —прэды MIBOR-MIBID и MIBID-MIACR ¬ ходе анализа данных межбанковского рынка нами были вы¤влены два спрэда, которые позвол¤ют определить наличие дисбаланса в денежном спросе и предложении и приблизительно оценить объем потерь от шоков ликвидности на ћЅ . —прэд между значени¤ми MIBOR-MIBID представл¤ет собой соотношение между предложением и спросом на кредиты. ќн показывает разницу между ожидаемой ценой 1-дневного кредита и фактической ценой, котора¤ формируетс¤ на финансовом рынке. ѕо пикам спрэда MIBOR-MIBID в период с сент¤бр¤ 2008-го по февраль 2009 г. (рис. 4) можно судить о наличии серьезного разрыва между ценами предложени¤ и спроса на краткосрочное финансирование, что свидетельствует о дефиците ликвидности и росте спекул¤ций на рынке межбанковских кредитов. —пекул¤ции привод¤т не только к прибыл¤м, но и к убыткам, что также видно на динамике спрэда MIBID-MIACR. Ѕанки хот¤т получить ресурсы на определенных услови¤х, однако фактическа¤ ставка превышает желаемую. ¬ периоды шоков ликвидности спрэд между ценой спроса на краткосрочное финансирование и фактической ценой резко увеличиваетс¤. Ѕанки вынуждены брать краткосрочные кредиты, а это пр¤ма¤ дорога к потере эластичности спроса. ќценка волатильности на российском рынке межбанковских кредитов »зучение волатильности на российском межбанковском рынке ¤вл¤етс¤ важным сегментом анализа ликвидности. “ак, среднее квадратическое отклонение по 1-дневным ставкам в сент¤бре-декабре 2008 г. составило 2,699. «а аналогичный период в 2007 г. — ќ составл¤ло 1,507. Ето говорит о том, что в 2008 г. волатильность ставок по 1-дневным кредитам была в 1,8 раз выше, чем в предыдущем году. √рафический анализ уместен в тех случа¤х, когда необходимо произвести событийный анализ динамики денежного рынка, быстро установить з ны максимальных и минимальных значений и затем произвести анализ показателей, которые сложно сравнивать друг с другом. ѕримером графического анализа может быть курс доллара по отношению к рублю и индексу ћћ¬Ѕ. ќн показывает, что при падении цен на акции на фоне шоков ликвидности на межбанковском рынке и ухудшении экономической ситуации в стране с сент¤бр¤ 2008 г. наблюдалось и падение курса национальной валюты (рис. 5). ѕримечательно, что шоки ликвидности можно рассматривать в контексте не только денежного рынка, но и финансового рынка в целом. ƒестабилизаци¤ на денежном рынке нанесла урон ценам активов, в том числе акций и национальной валюты. Ети активы можно оценивать оперативно, каждый день. √рафический анализ данных показателей подтверждает тесную взаимосв¤зь между сегментами финансового рынка, а также их у¤звимость перед потерей финансовой стабильности. ¬џ¬ќƒџ ≥^≥^≥^≥^≥^≥^≥^Ќ ћетодики оперативного анализа ликвидности, такие как кривые доходности, спрэды, оценка волатильности и графические карты, доказывают свою эффективность не только на западных рынках. ќни способны дать схожие результаты и в российских услови¤х. јдаптаци¤ методики спрэдов к российским показател¤м позволила сделать следующие выводы. ¬ большинстве случаев динамики MIACR-ќЅ– –ис. 4. ѕики спрэдов MIBOR-MIBID и MIBID-MIACR -15 »сточник. www.cbr.ru . спрэд MIBOR-MIBID спрэд MIBID-MIACR є1 2010 ЅјЌ ќ¬— ќ≈ ƒ≈Ћќ I 53 — курс USD »сточник. www.micex.ru и www.cbr.ru. MIACR MICEX и спрэда TED схожи. ¬ то же врем¤ роль облигаций Ѕанка –оссии в регулировании ликвидности на денежном рынке незначительна по сравнению с облигаци¤ми  азначейства —Ўј. ѕостроение дополнительных спрэдов MIBOR-MIBID и MIBID-MIACR указывает на диспропорции в спросе и предложении на деньги на межбанковском рынке. —прэд MIBID-MIACR может быть использован дл¤ визуализации и подсчетов убытков от дефицита ликвидности на межбанковском рынке, так как он представл¤ет собой разницу между ожидаемой и фактической ставкой спроса на кредиты. ќценка волатильности с использованием среднего квадратического отклонени¤ подтверждает наличие высокой волатильности и позвол¤ет сравнивать ее с данными прошлых периодов. √рафический анализ также несет полезную информацию: он отображает взаимосв¤зь между сегментами финансового рынка и прослеживает негативное вли¤ние шоков ликвидности на курсы активов. ќписанные методики обладают высокой эффективностью и могут быть использованы дл¤ оперативного анализа ликвидности на российском денежном рынке.